今日，百济神州（688235.SH）科创板发行开启申购，申购代码：787235，即将成为全球首家在纳斯达克、港交所与上交所三地上市的全球性生物科技公司。根据发行结果公告，百济神州此次科创板发行定价192. 60元/股，发行股份总数为普通股115,055,260股，预计募集资金总额221.60亿元；如超额配售选择权被全部行使，则本次科创板发行的总股数为132,313,260股，募集资金可达254.84亿元。

百济神州在经过11年发展后，先后经历两地上市，市值已经跻身全球TOP50药企之列，成长速度国内外少见。

从biotech成长为big pharma，市值突破千亿，百济神州是怎么做到的？

临床试验稳步推进，商业化进程持续发力

从财务情况来看，百济神州可以说在一众还处于未盈利状态的生物科技企业中独树一帜，手握多款商业化产品，整体发展势头强劲。

据百济神州公告显示，伴随着百济神州产品不断落地，公司自主研发的百泽安、百悦泽销售额迅速增加，来自安进授权合作的产品，以及今年5月开始于国内销售的百汇泽均为公司带来了不小的业绩贡献。

2021年前三季度，百济神州营业收入达约61.46亿元（人民币，下同），其中产品净收入达约27.92亿元人民币，同比增长109.41%。

图表一：百济神州营业总收入情况（亿元）

数据来源：公司历年公告，格隆汇整理

备注：汇率采用1美元=6.387人民币

整体来看，据百济神州所披露的资料显示，公司商业化进程、适应症拓展等各项临床进展速度明显加快。

首先，从公司三大自主研发的核心产品来看，2021年前9个月销售放量增长，取得亮眼销售额。

2021年3月1日，百悦泽、百泽安已正式在国家医保目录中生效，带动销量的大幅增加。截至2021年第二季度末，财报显示，百泽安和百悦泽的医院进院数量分别达到了纳入医保前的13倍和28倍。

百悦泽（泽布替尼胶囊）第三季度销售额约为4.20亿元，同比增长320%；前三季度8.32亿元，同比增长457.82%。百悦泽是第一个获得美国FDA批准和第一个获得突破性疗法认定的中国自主研发的抗癌药。11月24日，其正式在欧盟取得批准，覆盖欧盟27个成员国以及冰岛、挪威，由此，百悦泽正式实现了在全球40个国家的获批，作为我国首款出海的抗癌新药，全球化进度大幅领先。

抗PD-1抗体百泽安（替雷利珠单抗注射液）第三季度销售额达约4.92亿元，同比增长54%。在现如今竞争如此激烈的PD-1市场，依然保持着稳定的增长趋势。一方面，百济选择出海，在美国FDA提交上市申请获得受理。另一方面，百济积极展开BD合作。公司于今年年初于诺华就百泽安达成合作协议，以高达6.5亿美元的首付款和22亿美元的总金额购买该药物部分海外市场权益，创造了迄今为止首付金额最高的国内药物授权合作项目。

另外，百汇泽（帕米帕利胶囊）于今年5月在中国开始进行商业化销售，是中国首款获批用于治疗涵盖铂敏感以及铂耐药伴有胚系BRCA突变的复发卵巢癌（OC）患者的聚腺苷二磷酸核糖聚合酶（PARP）抑制剂。该产品在获批后72小时即实现商业化供货，足可见商业化能力的成熟与高效。

在刚结束的2021年医保目录谈判中，百济神州三款产品均参与了谈判，包括新增一线治疗非鳞状非小细胞肺癌(NSCLC)、一线治疗鳞状非小细胞肺癌(NSCLC)和二线或三线治疗肝细胞癌(HCC)适应症的百泽安、经治的华氏巨球蛋白血症(WM)适应症的百悦泽，以及治疗既往接受过至少二线化疗、伴有胚系BRCA(gBRCA)突变的晚期卵巢癌、输卵管癌或原发性腹膜癌患者的百汇泽。此轮谈判预计在2021年第四季度完成和公布结果。

其次，从公司产品最新进展来看，新适应症、新产品加速获批，各项临床稳步推进。

在后续的管线中，进度最快的是自主研发的差异化抗TIGIT抗体ociperimab，也在今年6月启动了两项针对NSCLC的全球III期临床试验。

Ociperimab作为全球正在开发的最先进的抗TIGIT分子，是同时具有完整Fc功能并且有和PD-(L)1联合用药II期临床推荐剂量的3款TIGIT 抗体之一。其与抗PD-1抗体百泽安联合用药耐受良好，无剂量限制性毒性，如3期临床顺利推进，未来有望为公司业绩带来新的增长点。

总的来说，百济神州通过自主研发与战略合作的双线布局，在成立以来短短的11年内，管线涵盖近50款产品及候选药物，在超过40个国家及地区开展近百项的全球性临床试验。

中国大型药企要想实现国际化，具有全球视野和丰富经验的早期研发和临床研发是重要基石。随着国内医药创新能力的提升，国内药企开始有先头部队向国际多中心临床试验方向布局，全球临床试验的价值开始得以体现，典型代表就是在海外开展临床试验最多的公司百济神州。

值得注意的是，百济并不依赖第三方CRO平台来推动临床开发，而是选择自主研发的道路，这也能够更好的提高效率与质量，降低研发成本，也将成为公司可持续发展的强大来源。

据公司科创板招股书显示，截至今年11月，公司已在全球范围内成立了一支超2100人的全球研发团队。11月23日，百济神州宣布已完成在新泽西州霍普韦尔的普林斯顿西部创新园区的用地收购，用于建设一个全新世界一流生产基地和临床研发中心，进一步扩大和丰富了全球供应链。

这些数据也在侧面印证，百济神州的全球研发能力及商业化体系是国内大多数药企不能企及的。

从研发费用来看，百济神州今年前三季度研发投入持续加码，公司多款新产品及新适应症获批上市。可以看得出来，百济神州产品管线均顺利推进中。

百济神州作为全球领先的生物医药公司，其临床前、临床阶段以及商业化产品管线已经覆盖了世界上超过80%的高发癌症类型。

具体来看，公司商业化产品以及临床阶段候选药物共计有47款，包括11款商业化阶段药物，1款已经申报候选药物和35款临床阶段候选药物。而临床前也已建立了超过50个项目，未来一年内预计将有多款产品陆续进入临床阶段。

图表二：百济神州产品管线图

数据来源：公司招股说明书，格隆汇整理，数据截止2021年11月4日

如何看待未来的百济神州？

那么，此次登陆科创板的百济神州，未来看点在哪里？笔者认为，可以将时间拉长，从长期投资角度自上而下来看待这家公司。

长远来看，在美股30年的超级牛股中，医药生物占有重要一席。

根据WIND数据统计显示，将时间周期拉长到1993年开始，纳斯达克生物指数（NBI.US）累计涨幅最高约2700%，远超纳斯达克指数（IXIC. US）的累计最高涨幅2000%，有显著的超额收益。其中，按照上市以来计算，史赛克累计涨幅超过1200倍，安进、雅培、碧迪、赛默飞、吉列德等公司均为美股中创新药、高值耗材、生物制品、基因检测的龙头企业，美股历史的超级牛股中医药生物企业占有重要一席。

图表三：1993-2021纳斯达克和生物技术指数累计涨幅

数据来源：WIND,格隆汇整理 数据截至2021年12月1日收盘

对于中国30年证券市场，医药牛股同样璀璨。2008年后医药板块持续跑赢大盘，2018年以来医药生物板块一骑绝尘。在国内不算长的证券历史中，医药生物板块的表现十分突出，根据WIND数据统计显示，从2005年开始医药生物（申万）累计区间涨幅最大达到1800%，远超同期沪深300累计区间涨幅最大500%。

计算上市以来A股股价的累计涨幅，医药生物板块中累计涨幅最大的公司为云南白药，约27年的时间，涨幅超过67572%。此外，TOP10涨幅有创新药龙头恒瑞医药，医疗服务的通策医疗，血制品的华兰生物和天坛生物，生物制品的长春高新，创新药的复星医药以及中药消费属性的片仔癀。

图表四：2005年-2021年沪深300和医药生物指数累计涨幅

数据来源：WIND，格隆汇整理 数据截至2021年12月1日收盘

回归到个股，百济神州（BGNE.US）表现也是不逊于医药行业整体表现水平。根据WIND数据统计显示以来，自从2016年百济神州登录纳斯达克以来，累计区间涨幅最大达到1777.33%，远超于同期纳斯达克指数（IXIC.GI）的285.11%。

图表五：百济神州（BGNE.US）上市以来股价表现图

数据来源：WIND，格隆汇整理 数据截至2021年12月1日收盘

值得注意的是，百济神州的发展并非一蹴而就，而是一个从量变到质变的过程。具体从时间上来看，百济神州的创新研发经历过以下阶段：

（1）2013-2015：创新研发第一波浪潮，积累期

在百济神州最初的创新研发历程中，公司主要处于积累阶段，布局靶点BRAF、BTK、PARP以及PD-1，从2013年起第一批药物集中步入临床，而其中后三款靶点药物目前已经进入产品收获期，构建起公司发展的第一条增长曲线。

（2）2016-2020：创新研发第二波浪潮，长期价值显现

随后百济神州布局的靶点更加多元、纵深，例如TIGIT、TIM-3、TIGIT、BCL-2、OX40、 PI3Kδ等进入临床阶段，逐渐由best-in-class向first-in-class拓展，叠加前期布局的三款靶点药物陆续开启商业化，公司内在价值被市场发掘，在关键里程碑事件中转化为股价催化剂，一路高歌猛进。

（3）从2021望向未来：创新研发多重浪潮，厚积薄发再上一层楼

对于创新药企而言，不仅要看当下产品管线进度，更要看公司的储备管线，这将影响到未来几年乃至几十年的发展路径。对于百济神州而言，公司在其他领域的布局颇多，将持续提供创新产品的新鲜血液。例如，公司自主研发的具备first-in-class潜力的HPK-1靶点已进入临床阶段。另外，公司在单抗领域超过20项储备管线，在CDAC-BTK领域共计超过7个储备管线，双抗以及多抗领域共计超过10个储备管线，ADC靶点超过10个储备管线。此外，公司在细胞治疗领域（如CAR-NK等），mRNA治疗领域等方向也在积极布局，未来有望厚积薄发再上一层楼，描绘业绩增长的新曲线。

图表六：百济神州产品管线发展规划图

数据来源：公司资料，格隆汇整理

小结

百济神州自2010年创立以来，十年之际已经成长为一家全球性的平台型生物科技公司，发展速度令人惊奇。当初选择的“创新研发，着眼全球”的发展路径，如今来看也正成为百济神州的护城河，带领其在一众创新药企中发展成为最有希望像辉瑞、诺华那样的大型国际化制药企业的公司。

从资本市场角度来看，百济神州无论是美股市场还是港股市场，都为投资者带来不错的收益回报。此番登陆科创板，百济神州被多家券商看好，给予“买入”以及“增持”评级，值得长期关注与期待。

图表七：近三个月券商评级以及目标价

数据来源：WIND，格隆汇整理